Skomentuj 
Podziel się!
Udostępnij
Twittnij
Wyślij
Drukuj
Załamanie na chińskich giełdach, które wywołało falę wstrząsów na całym świecie, to swoisty stress-test dla całej gospodarki Państwa Środka. Przy czym owe "testy warunków skrajnych", mające służyć ocenie stabilności gospodarczej w sytuacji kryzysowej, prowadzone są w czasie rzeczywistym.
Przede wszystkim należy zwrócić uwagę, że obecna zmienność na rynkach, choć wysoce niepożądana, jest jednak konsekwencją ich naturalnej korekty. Indeks giełdowy Shanghai Composite, zanim 12 czerwca spadł o 30 proc. w stosunku do swojego najwyższego poziomu, wcześniej wzrósł w ciągu roku o 120 proc. Dalsze spadki powstrzymała interwencja władz na niespotykaną dotąd skalę - pozwoliły one na zawieszenie notowań 1300 spółek, na zamknięciu 14 czerwca wartość indeksu wyniosła 4159 punktów.
Chociaż wciąż trwa szukanie winnych, to doskonałe wyjaśnienie tego, przez co obecnie przechodzą Chiny, można znaleźć w wydanej w 1978 roku książce historyka Charlesa Kindleberga „Manias, Panics and Crashes” (Manie, paniki i krachy): gospodarka w ciągu niespełna 12 miesięcy przeszła standardowy cykl „przemieszczenia, nałogowego handlu, ekspansji monetarnej, zdyskredytowania i odwrotu”.
W przypadku Chin przemieszczeniem było pojawienie się rodzimej e-gospodarki. Dzięki spektakularnym sukcesom takich firm jak Alibaba miliony chińskich inwestorów nabrało przekonania, że akcje spółek technologicznych z dnia na dzień zrobią z nich milionerów.
Faza druga i trzecia - nałogowy handel oraz ekspansja monetarna - są ze sobą powiązane. Zarówno licencjonowani maklerzy, jak i drobni inwestorzy mieli do dyspozycji coraz wyższe kwoty finansowania pomostowego, które generowały dwa równoległe procesy: wzrostu cen i obrotów. (W kwietniu rząd zaczął ograniczać dostęp do tego rodzaju finansowania).
Co więcej, bank centralny, aby dostosować gospodarkę do wolniejszego wzrostu PKB, obniżył stopy procentowe, co było równoznaczne z ekspansją monetarną. Chińscy ciułacze, nie mogąc liczyć na większe zyski z oprocentowania depozytów i reagując na wysokie ceny nieruchomości, postrzegali wzrost cen akcji krajowych spółek jako swoją szansę.
Dyskredytacja pojawiła się, gdy część wnikliwych inwestorów dostrzegła rozbieżności między cenami a podstawowymi danymi ze spółek i zaczęła wyprzedawać posiadane akcje. To z kolei - 12 czerwca - doprowadziło do odwrotu - spadku cen, który wywołał falę zleceń sprzedaży w celu zminimalizowania strat oraz zamykanie pozycji przez wielu inwestorów, a w efekcie - poważne straty zarówno po stronie pożyczkobiorców, jak i pożyczkodawców, zwłaszcza tych, którzy mieli w portfelach niepłynne akcje.
Był to kolejny dowód, że rynki obracające pożyczonymi pieniędzmi są niestabilne i nietrwałe. Kryzysy finansowe zawsze wybuchają na skutek braku regulacji dotyczących innowacyjnych instrumentów finansowych, nadmiernej chciwości oraz przeregulowania niektórych obszarów rynku z jednej strony, a ignorowania innych - z drugiej. Właśnie taka zbitka działań prowadzi do gwałtownych boomów i krachów.
W przypadku Chin problem dodatkowo zaostrzył rządowy interwencjonizm. Chociaż interwencje na rynku mogą na krótką metę zredukować rozmiary strat, to ograniczają też zdolność rynku do autokorekty, nie mówiąc o podważaniu wiarygodności władz jako neutralnego arbitra.
Ze statystycznego punktu widzenia, wtórne rynki giełdowe należy traktować jako grę o sumie zero-jedynkowej: zwycięzcami są ci, którzy sprzedają w czasie boomu, a przegranymi ci, którzy weszli na rynek zbyt późno i kupowali za pożyczone pieniądze. W Chinach wygrali większościowi akcjonariusze (w tym państwo), którzy pozbywali się akcji, gdy indeks szanghajski piął się do poziomu 5000 punktów, a przegranymi - drobni inwestorzy, skupujący aktywa, kiedy indeks przekroczył 4000 punktów.
Jednak twórcza destrukcja, jaka ma miejsce w czasie krachu, nie eliminuje kapitału wytworzonego w okresie boomu. Chińskie giełdy utraciły od czasu czerwcowych szczytów niemal 3 biliony dolarów, ale jednocześnie w ciągu wcześniejszych 12 miesięcy zarobiły ponad 4,6 biliona dolarów – z czego połowa przypadła skarbowi państwa.
Rynek rozwija się tylko dzięki temu, że nie boimy się eksperymentować, błędy są więc nieuniknione. Ze statystycznego punktu widzenia istniało małe prawdopodobieństwo, że chińska gospodarka i giełdy zdołają bez przeszkód tak szybko się rozwinąć.
Przyzwolenie władz na rozwój rynku giełdowego nie było zatem złym posunięciem. Na koniec 2013 roku, kiedy indeks szanghajski wynosił 2116 punktów, chiński rynek długu stanowił 256 proc. PKB, a kapitalizacja giełdy - 36 proc. PKB, co sugerowało niemożliwy do utrzymania wskaźnik dźwigni finansowej na poziomie 2,6:1 (w Stanach Zjednoczonych, gdzie kapitalizacja giełdy sięga 132 proc. PKB, wynosi on 2,1:1).
W dążeniu drobnych inwestorów do nabywania akcji spółek takich jak Alibaba również nie było niczego nagannego - wręcz przeciwnie, miało głęboki sens.
Problem polegał na tym, że inwestorzy indywidualni nie dysponowali odpowiednimi narzędziami pozwalającymi na obiektywną wycenę spółek w rodzaju Alibaby, a mimo to mogli angażować się w spekulacyjny handel, korzystając z pożyczonych środków. To była niebezpieczna gra. Gdyby nie interwencja rządu, doprowadziłaby ona do katastrofalnych i niepowetowanych strat.
Chińska gospodarka osiągnęła sukces metodą prób i błędów, a obecne stress-testy powinny być postrzegane jako część tego procesu i wykorzystane do wejścia w kolejną fazę reform gospodarczych. Struktura chińskiego rynku kapitałowego wciąż działa głównie w oparciu o własność państwową i jest podatna na wskazówki ze strony państwa, mimo że władze dążą do budowy gospodarki opartej na przedsiębiorczości. To istotny problem. Przecież to rynek (a nie państwo) wyłuskuje najcenniejsze „perełki” i wspiera ich rozwój.
Niemniej jednak Chiny już rozpoczęły tworzenie bardziej innowacyjnej branży wytwórczej oraz działającego w oparciu o internet sektora detalicznego, a państwo w dalszym ciągu może odgrywać poważną rolę we wspieraniu innowacji. Ale skoro to państwo decyduje, w jaki sposób pozbywać się ogromnych pakietów akcji, to musi także zagwarantować, że takie działania będą finansowane kapitałem, a nie długiem, bo tylko wtedy doprowadzi to do równowagi rynkowej i trwale uodporni gospodarkę na wstrząsy.
O autorach
Andrew Sheng to prezes Fung Global Institute, były przewodniczący Komisji Papierów Wartościowych i Kontraktów Terminowych (SFC) w Hongkongu. Obecnie adiunkt na Uniwersytecie Tsinghua w Pekinie. Jego ostatnia książka nosi tytuł "From Asian to Global Financial Crisis". Xiao Geng jest dyrektorem ds. badań w Fung Global Institute.
KOMENTARZE (0)
Do artykułu: Testy wytrzymałości chińskiej gospodarki